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毛利率逐步回升,销售表现持续亮眼

现房销售基数影响业绩表现。

业绩中规中矩,毛利率稳中有升。上半年公司实现营业收入544.7亿元,同比下降1.2%;实现归母净利润56.5亿元,同比增长13.9%。净利润增速高于营收增速主要因:1)由于结算项目结构和区域变化,毛利率和净利率分别为30.8%和13.1%,分别较2016年全年回升1.8和2.1个百分点;2)少数股东损益占比由2016年同期的29%下降到21%;3)期间费用率由2016年同期的6.6%下降到6.1%。随着2015-2016年市场回暖时的高毛利率项目步入结算周期,预计全年毛利率将2016年有所回升。

    上半年,公司实现主营业务收入194 亿元,同比下降8.7%,16 年同期公司出售了一批在蛇口区域内的持有型物业,增厚了园区业务的主营业务收入规模以及毛利率,17 年园区业务并未做相应的安排。毛利率方面,上半年公司整体综合毛利率为25.8%,与去年同期相比下降8.1 个百分点,其中房地产结算毛利率水平基本维持稳定,小幅下降1 个百分点,整体毛利率的下降主要由于园区业务及邮轮业务的影响。

    销售靓丽,下半年货值充足。公司上半年实现签约面积1054.1 万平,同比增长28.3%;签约金额1466.1亿元,同比增长32.5%。其中6月份单月签约金额381亿元,创下单月销售新高。受行业按揭贷款收紧的影响,销售回笼率较去年同期下降4个百分点至82%。上半年销售均价13909 元/平,较2016 年全年均价上升5.8%。公司下半年可售充足,预计新推货值1700 亿,全年销售额有望超过2600 亿,同比增24%以上。

    销售量价齐升,增速水平维持高位。

    拿地投资积极,新开工大幅增长。期内公司完成与中航工业房地产业务的整合工作,土地资源较去年同期有较大增长。通过并购整合、招拍挂、合作等方式新获取项目59个,新增建面1693万平米,总土地成本625亿元,分别同比增长122%和39%。平均楼面地价3691.7元/平米,较2016年全年下降26.9%。新增建面与销售面积比值为161%,较2016年上升10个百分点。从新增土地区域来看,公司重心仍以一二线为主,上半年一二线城市拓展面积1277万平米,占比约75%,新进入城市徐州、芜湖等7个城市。期内公司新开工面积1275万平米,竣工面积684万平米,分别同比增长38%和9%。

    2017 年上半年公司签约销售金额536.95 亿元,同比增加74.07%,完成全年1000 亿目标的53.7%。销售均价18618 元/平米,与16 年相比上升19.2%。公司上下半年推货节奏均衡,下半年计划新推货值900 亿,主要集中在一二线城市,确保全年的销售规模增长。

    负债率小幅下降,财务状况稳健。期末公司在手现金643亿,为一年到到期负债的366%,短期偿债压力较小;剔除预收款后的资产负债率64%,较2016年末下降2.8个百分点。截至期末,公司有息负债余额1710亿元,新增有息负债综合成本5.05%(除中航项目外新增有息负债综合成本4.66%),存量有息负债综合成本4.75%,融资成本维持低位。由于销售金额远超结算收入,期末预收款较年初上涨34.8%至2097.3亿。

    土地拓展节奏稳定,杠杆水平小幅下降。

    投资建议:由于毛利率提升高于此前预期,小幅上调2017-2019年盈利预测至1.21元、1.47(+0.16)元和1.68(+0.23)元,当前股价对应PE分别为8.5倍、7.0倍和6.1倍。公司多元化融资改善负债结构,良好内控维持较好盈利能力,充分受益央企改革和行业集中度提升,维持“推荐”评级。

    上半年公司扩充项目资源227 万平米,总地价353 亿元,占销售规模总规模的66%,战略性的进入了合肥、嘉兴和济南,继续坚持核心二线以及城市圈强三线城市的城市拓展节奏。净负债率水平与16 年底有所上升。

    风险提示:销量不及预期风险。

    预计17、18EPS 分别为1.40、1.61 元/股,维持“买入”评级。

    17 年上半年公司业绩稳定,销售表现优异,在前海项目稳定推进的同时,公司在展示出了极强的大体量资源获取能力,对于优质资源锁定能力的逐步加强,未来的业绩以及销售规模增长将更具弹性。

    风险提示。

    房地产市场进入调控期,深圳市场储备占比过高,流动性折价大。

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